投资回升-商品消费预计改善基建投资增速回升工业需求预计稳定增长-创业资讯

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霍启刚当伴郎

金融貨幣:信用分層現象顯著,社融結構不佳

圖 房地產銷售同比增速(%)

图 进出口金额(亿美元)

企業產成品庫存增速回落至4.1%,較1-4月下降0.8個百分點。主因短期需求相對穩定但供給短期較弱帶來的被動去庫現象,後續需求預計緩慢改善背景下企業主動補庫動機或上升,庫存增速大幅下行的空間有限。減稅降費有助於穩定利潤率,商品消費預計改善基建投資增速回升工業需求預計穩定增長,企業盈利有望改善。短期看,利方面減稅降費預計有望令企業利潤率穩中邊際改善。量方面,預計下半年國內商品消費需求有所改善,基建投資增速亦有望回暖,工業企業整體需求預計保持較為穩定。

金融數據6月新增信貸1.66萬億,同比少增1800億,分結構看:1)企業中長貸新增3753億,同比小幅少增248億,較4-5月偏弱態勢似有所改善,但考慮到去年6月中長貸本身大幅偏低,這一新增規模仍然偏弱;2)企業短貸同比多增1816億,票據融資同比則少增1985億,兩者合計較18年小幅少增,但考慮到基期企業短期融資較高,6月信貸結構實際上仍延續了此前的企業短期融資高增的局面。3)居民中長貸同比小幅多增224億,房地產銷售平穩但沒有明顯反彈。4)非銀貸款同比少增1809億,或與流動性分層之下銀行對非銀風險偏好下降有關,預計為短期擾動。

外部環境壓力仍然很大,維持出口壓力大的判斷不變。中米貿易戰雖然有所回暖,但是報復性徵稅已然落地,必然對出口造成實質性影響。搶出口熱潮退卻,全球經濟增速放緩導致大環境略有惡化,加之去年同期的高基數影響,出口預計持續下滑。

图 社会融资规模(亿元)

消費6月份社會消費品零售總額同比增長大幅回升至9.8%(實際增長為7.9%,名義增速前值為8.6%,去年同期為9%)。整體消費增長環比改善十分顯著。主要原因是「國六」新標的影響促使汽車促銷力度加大以及「618」促銷活動增加對汽車及其他可選消費商品的消費增長的推動。僅汽車類銷售增長拉動了社會消費品零售總額增長約1.6個百分點。從居民收入和消費支出方面看,城鎮和農村居民的收入和支出累計增速較一季度均出現了不同程度的回落,但農村居民回落快于城鎮居民。考慮到政策方面個稅減稅及社保降費的政策效果逐步顯現,預計下半年對居民收入端有一定的支撐。整體來看,考慮到基數效應和政策效果的逐步顯現,雖然單月增速大概率回落,但增速預計會逐步趨穩。

物價通脹6月CPI同比2.7%與5月持平,食品價格同比上升與非食品價格同比回落形成對沖:6月份食品分項同比繼續小幅上升0.6個百分點至8.3%,非食品分項同比繼續小幅下滑0.2個百分點至1.4%。其中,食品分項的繼續上漲主要受到豬肉、鮮果的共同推動:豬肉價格環比繼續上漲3.6%,同比增速上升2.9個百分點至21.1%;鮮果價格環比上漲5.1%,較上月回落5個百分點,但低基數使其同比增速大幅上升16個百分點至42.7%。非食品分項中,交通通信類是拖累價格下跌的主要因素,6月環比較上月下滑0.7個百分點至-0.7%,同比較上月下滑1個百分點至-1.9%;6月發改委兩度下調成品油價格,致使交通通信的燃料價格分項顯著走低。

資料來源:WIND資訊 銀河期貨研究中心

圖 社會消費品零售增速(%)

物價通脹:CPI與上月持平,PPI下行仍將持續

投資:地產投資將迎來拐點,基建托底明顯

資料來源:WIND資訊 銀河期貨研究中心

图 商品房库存指数

當PPI從下上穿CPI時,表明經濟正在走向擴張(如2003年);當兩者同時向下,PPI從上下穿CPI時,PPI-CPI剪刀差為負且逐漸擴大,表明經濟正在走向衰退,負值越大表明衰退的程度越深(如2008年和2010年)。自2018年12月起,PPI-CPI剪刀差已跌為負並連續7個月走闊。從後續趨勢看,CPI在豬肉價格的助推下仍有一定向上壓力,水果、油價等分項的回落可能使其後續走勢較為溫和,但預計不會出現大幅下跌;PPI受大宗商品整體弱勢、國內生產動力與投資需求偏弱的限制,進一步下行的概率較大。因此,年內我們將看到PPI-CPI負裂口繼續擴大,這可能意味着從物價搭配角度看,經濟未來的前景並不容樂觀。

1-5月工業企業資產負債率持平於56.8%,採礦業下降較明顯,製造業小幅加槓桿,但總體符合季節性特徵。分所有制來看,國企、私企槓桿率整體平穩。當前流動性較為充裕、信用環境整體偏松的背景下,預計後續企業槓桿率整體平穩或小幅改善。

隨着下半年房地產投資後繼乏力、製造業投資受擠出和利潤壓制、外需與貿易摩擦拖累出口,國內經濟下行壓力將再度顯現,國內經濟需求端疲弱可能導致工業品通縮壓力的進一步增大。此外,近期監管層對黑色金屬期貨炒作的關注度提升,唐山限產不及預期,預計黑色金屬價格未來也存在下行壓力。短期看,預計7月PPI環比-0.1%,同比增速進一步下行至-0.3%。

資料來源:WIND資訊 銀河期貨研究中心

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綜合來看,6月新增信貸低於預期、社融高於預期,更多由銀行對非銀風險偏好短期下降、地方政府專項債融資放量等因素所致,而實體企業中長期融資仍然偏弱。展望3季度,預計企業中長期貸款尚難出現趨勢性改觀,但專項債放量仍將持續,疊加表外融資降幅邊際趨穩,低基數下或支撐未來幾個月社融存量增速進一步上行至11%-11.5%;但受口徑的結構性特徵影響,社融增速回升幅度將大於整體信用環境,M2增速回升幅度預計相對較小。融資結構同時顯示,未來數月製造業投資或維持低增長,而基建投資增速有望小幅改善。

工業:庫存增速回落,生產端維持弱勢平穩

图 进出口增速

資料來源:WIND資訊 銀河期貨研究中心

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進出口6月以美元計算進口增速由5月的-8.50%小幅回升至-7.30%。進口增速總體有小幅回升但是維持負值的原因預計有二:第一、歐俄同比雙高峰,強力拉動進口同比。歐洲6月進口同比收於8.55%,遠高於前值1.85%,為19年開年高峰,一定程度上拉動了整體的進口同比數據。第二、內需偏弱,經濟環境疲軟。內需數據方面,6月我國PMI數據維持49.4不變,其中PMI進口分項數據持續下跌至46.80(前值47.1),反映了我國內需偏弱的局勢;

图 CPI同比增速

6月新增社融2.26萬億,同比多增逾7700億,高於我們的預期。分結構看:1)前期節奏偏慢的地方政府專項債發行放量,6月新增3579億,同比多增達2560億,專項債預計對下半年基建投資形成一定支撐。2)表外融資維持小幅收縮趨勢,低基數下對社融增速形成推升,6月委託貸款、未貼現票據分別減少-827億、-1311億,信託貸款小幅增加15億,表外融資三項合計減少2123億,同比少減達4791億。3)企業債凈融資1290億,同比基本持平。受前兩大因素推動,6月社融存量增速回升0.3個百分點至10.9%。

6月M2增速再度持平8.5%,M1增速回升1個百分點至4.4%。結構性來看,6月非金融企業存款、居民存款同比多增6154億、397億,構成M1和M2增速支撐項,顯示企業預留活期款項,投資經營活動或邊際改善;但財政存款同比少減1832億元,對M1和M2造成抵減。隨着專項債發行加速,預計後續廣義財政支出節奏仍將維持相對較快增速,M2增速亦有望小幅回升。但地產需求增速偏弱趨勢下,貨幣政策傳導效率降低,M2改善幅度預計小於此前貨幣擴張階段,不應期待「大水漫灌」。

進口方面,6月的經濟數據雖然單月有所反彈,但經濟的先導指標,房地產銷售、土地購置面積、PMI等都在下行,外圍經濟環境不佳,金融數據雖然總量回升,但結構較差,中長期貸款仍然較弱,近期監管層針對房地產行業再度施加壓力,房地產行業資金面臨壓力。從消費來看,6月單月消費回暖主要是汽車消費回暖,主因「國五」換「國六」清庫存導致。從二季度的整體經濟、金融、物價等數據看,內需回暖力度依舊相對較疲弱,而中米貿易談判仍然懸而未決,預計三季度進口數據將維持負值區間。

資料來源:WIND資訊 銀河期貨研究中心

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投資中國1-6月城鎮固定資產投資累計同比5.8%,預期5.5%,前值5.6%。主要亮點在於製造業投資回升0.3個百分點至3%,增速連續兩個月回升。基建投資增速觸底回升,1-6月累計同比4.1%,較前值提升0.1個百分點。國務院允許地方政府專項債券作為重大項目資本金,增強了專項債的槓桿效應,為基建投資提供了更多資金來源。目前專項債可用額度不多,而基建增速並未有顯著提升,不排除後續專項債擴容的可能。房地產投資保持下行趨勢,1-6月房地產開發投資累計增速為10.9%,較上月回落0.3個百分點。當前經濟轉型的基調未變,房地產政策不會有明顯鬆動,土地成交面積持續下滑,預計下半年房地產投資仍將繼續下行。

資料來源:WIND資訊 銀河期貨研究中心

图 制造业PMI指数

圖 M0、M1、M2同比增速(%)

資料來源:WIND資訊 銀河期貨研究中心

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工業生產在煤炭價格回升的背景下,1-5月採礦業利潤同比4.7%,較1-4月改善5.4個百分點;公用事業利潤增長9.6%,改善1.6個百分點。而消費等製造業終端需求增速企穩,利潤同比降幅收窄0.6個百分點至4.1%。具體細分行業中,更偏向終端消費需求的電子設備製造和電氣器械等行業營收增速回升較為明顯,帶動累計利潤同比分別邊際改善至-13%和15.9%。展望後續月份,上中遊行業盈利的企穩和進一步改善或有賴於基建投資增速的逐步回升,而減稅降費對企業盈利預期的穩定作用和對商品消費的促進作用,則有望令下遊行業利潤增速逐漸回暖。

图 新增人民币贷款(亿元)

消費:新標提振汽車消費,消費強勢或不易持續

資料來源:WIND資訊 銀河期貨研究中心

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6月份PPI同比增速下滑0.6個百分點,環比增速也結束連續三個月的正增長,其中生產資料價格環比下跌0.4%是主要拖累,生活資料價格環比與上月持平。從行業上來看,石油天然氣開採、石油及核燃料加工、黑色金屬冶鍊業環比增速均由正轉負,分別錄得-3.9%、-1.9%、-1.3%;從變化率來看,石油相關行業環比增速降幅相對較大,石油天然氣開採、石油加工煉焦及核燃料加工分別下滑8.1、3.7個百分點,這無疑是受到近期國際油價增速大幅下跌的負面影響。

圖 大類商品零售額當月同比增速(%)

資料來源:WIND資訊 銀河期貨研究中心

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圖 製造業、房地產、基建投資累計同比增速(%)

图 PPI同比和环比走势

進出口:進出口持續負增長,內需仍未見起色

图 工业增加值同比增速

图 工业企业利润

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